12月6日，万达电影（002739.SZ）发布停牌公告：实控人王健林拟将其持有的万达投资51%股权转让给上海儒意。若转让完成，公司控制权将发生变更。

截止第三季度末，万达电影前三大股东是万达投资、莘县融智兴业管理咨询中心和陆丽丽，持股比例分别为20%、10.21%和8.26%。

今年万达投资多次减持和转让万达电影的股份，套现近百亿。5-7月减持5658.52股，按13元/股估计，套现近7.4亿；7月分别向莘县融智和陆丽丽转让1.77亿股和1.8亿股，转让价格为23.31亿元和21.73亿元。

同样是在7月，万达电影的间接控股股东万达文化将其持有的万达投资49%股权转让给上海儒意，转让价格为22.62亿元。

本月拟转让的51%股权，按目前股价计算，转让总价超过20亿。若本次股权转让顺利完成，上海儒意将100%控股万达投资，成为万达电影第一大股东。

众人以为上海儒意是蛇吞象，殊不知其大有来头。上海儒意是香港上市公司中国儒意[00136.HK]协议控制的下属公司，两家公司的实控人均为柯利明。

而中国儒意的前身是恒大和腾讯合资成立的恒腾网络，以影视制作和流媒体业务为主。随着恒大的退出，柯利明成为第一大股东，并且背靠腾讯这棵大树，逐渐进军游戏领域。

2021年，中国儒意旗下公司参与出品的电影《你好李焕英》成为春节档超级黑马，一举收获54.13亿元的票房；2022年参与出品的《独行月球》又取得了31.03亿元的票房。

但今年作为主要出品方制作的《交换人生》、《保你平安》、《热烈》等电影票房不及预期，与《你好李焕英》和《独行月球》也差距甚远，给中国儒意的业绩带来不小压力。

一方面万达集团因为资金紧张不得不割爱电影业务，另一方面，中国儒意急需资源输血，如今将万达电影收入囊中，目标很明确，就是冲着万达的院线业务去的，借此打通影视制作产业链的上下游。

虽然今年电影市场逐渐回暖，万达电影也扭亏为盈，但2019至2020年，因巨额商誉减值损失大伤元气，想要翻身恐怕还需要很长一段时间。

01

疯狂并购后一地鸡毛

万达电影的业务主要有六大版块：院线电影放映、销售餐饮类产品和影片衍生品、发布广告、电影、电视剧的制作与发行以及游戏发行。

从2012年并购美国AMC开始，公司就一直在买买买，后来购入的包括澳大利亚第二大电影院线Hoyts、美国Carmike院线和欧洲最大的电影院线欧典院线等。

不仅布局境外，同时也疯狂收购境内多家世贸影城，获得优质的影院资源；通过收购慕威时尚，参与好莱坞影片的投资以及宣传推广；还买下了国内权威电影评分网站之一的时光网，全面合作电影电商O2O业务。

然而对标的企业资产价值评估的不合理，导致公司高溢价收购多个企业，带来商誉疯狂增长，其账面净值从2014年的2300万一路飙至98亿。最高点出现在2017年，商誉占公司净资产的比例达到84%，为后来商誉发生巨额减值损失埋下伏笔。

通常商誉占净资产的比例越高，商誉发生减值时对公司的影响越大。传媒影视、计算机、医药行业是商誉减值的重灾区，尤其是2018年左右，商誉轮番炸雷，其中有多家上市公司通过商誉进行“盈余管理”。

2019年，受电影市场增速整体放缓、影院竞争持续加剧和行业政策变化等因素影响，万达电影实现营业收入154.35亿元，同比减少5.23%。

因此确认商誉减值损失55.75亿，导致净利润亏损47亿。商誉较上一年减少41%，这种简单粗暴的方式，也就是俗称的“洗大澡”。

紧接着2020年，公司再次确认商誉减值损失36亿，叠加其他资产减值损失，导致净利润亏损68亿，商誉较上一年减少约42%。

截止目前，商誉净值约42亿，占净资产的比例约51%，以公司目前的盈利水平来看，再也经不起商誉“洗大澡”的折腾了。

02

沉重的借款负担

不仅是商誉让万达电影陷入亏损泥潭无法自拔，还有沉重的借款负担进一步拖累公司盈利。

从2015年走上疯狂并购路开始，长、短期借款就一路攀升，最高时合计约60亿，导致利息费用也水涨船高。

2021至2022年公司电影业务已向上延伸至电影投资、制作和发行，全面覆盖电影全产业链，为之付出的代价是营业成本高涨，毛利率从27%降至17%。

另一方面，2022年受外部环境影响公司国内下属影院频繁停业，全年实现票房43.9亿元，较上年同期下降29.4%；观影人次1.1亿，较上年同期下降33%。

为了创收，公司一方面针对重点影片和重点档期加大营销宣传，另一方面持续拓展大客户收入，通过线上线下直播营销和抖音平台“达人探店”联动票券团购等活动实现票房和卖品销售转化，由此带来销售费用成倍增长。

各方面投入加剧了资金链紧张的难题，同时为了向大股东提供资金支持，万达电影多次通过借款缓解资金压力。

在商誉未暴雷之前，2亿左右的利息费用对于万达电影来说不算什么，但2019至2022年四年间，公司平均每年亏损约33亿，8亿左右的利息费用对于公司来说无疑是雪上加霜。

03

2023年三季报业绩

今年前三季度，随着电影行业加速复苏，万达电影各业务版块经营业绩同比大幅增长。

放映板块：公司国内影院实现票房62.2亿元，同比增长67.6%；观影人次1.5亿，同比增长68.7%。

内容板块：公司参与投资出品的电影《流浪地球2》《熊出没：伴我熊芯》《宇宙探索编辑部》《孤注一掷》等电影整体票房表现较好；剧集《他是谁》和《最灿烂的我们》在卫视和流媒体平台播出，影视剧投资收益同比增加。

公司实现营收113.48亿，同比增长46.98%；归母净利润为11.15亿，暂时告别亏损，但短期内难以填补2019年至2022年合计亏损132亿的大窟窿。

半年内，万达集团四次出售万达电影的股权，也许是为了救万达商管的急。现在万达电影彻底告别万达系、投入腾讯系的怀抱，只是目前还背着40多亿的商誉，若再现商誉“洗大澡”，也将给儒意带来不小的负担。